Brookfield Renewable Partners revisited

Den andra augusti släppte BEP sin rapport för det andra kvartalet och här kommer en reflektion över dess innehåll. För en mer övergripande bild av detta bolag rekommenderas tidigare analys.

Brookfield Renewable Partners (BEP) tillväxtmotor avbröts under andra kvartalet 2018. Detta då kassaflödet minskade på grund av lägre regnnivåer på vissa områden, vilket påverkade dess förmåga att generera vattenkraft i dessa regioner. Medan kassaflödet sjönk i kvartalet bör bolagets tillväxtinitiativ, i kombination med de expansionsmöjligheter som de ser framöver, ge den kraft som behövs för att skapa en stadigt växande kassaflödesström i de kommande åren... eller?

Metric	Q2 2018	Q2 2017	YoY-Change
FFO	$172 miljoner	$181 miljoner	5 %
FFO per enhet	$0,55	$0,61	9,8 %

Som det framgår av tabellen ovan visar FFO (Fund From Operations), som är en sorts proxy för kassaflödet, en något övergripande minskning under andra kvartalet. Det är en något större nedgång per enhet, vilket beror den senaste tidens användning av eget kapital för att finansiera bolagets tillväxtinitiativ, inklusive investeringar i vindkraft och solbolaget TerraForm Power.

TerraForm Global Inc. är ett av de senaste förvärven och det sattes på pränt den 28 december 2017. TerraForm Global Inc. är ett sol- och vindkraftsbolag som har sin verksamhet i Brasilien, Kina, Indien, Sydafrika, Thailand, Uruguay och Malaysia. Med detta förvärv får BEP en öppning tillika exponering mot Asien i allmänhet, men Kina och Indien i synnerhet. Fördelen med detta förvärv är också att Brookfield ökar sin exponering mot vind- och solkraft. 

FFO från Brookfields vattenportfölj minskade med 17 % jämfört med förra perioden, då New York och Ontario haft en betydande mindre nederbörd. Detta ledde, föga förvånande, till att bolaget saknade ”råvaror” att generera vattenkraft i dessa regioner. Bolagets anläggningar i Sydamerika genererade däremot energi nära det långsiktiga genomsnittet under kvartalet. Under det andra kvartalet satte även företaget en ny hydroanläggning online i Brasilien, vilket skall bidraga till att öka FFO i framtiden.

Brookfields vindkraftverksamhet genererade en ökning på cirka 42 % YoY av FFO under detta kvartal. Detta främst beroende på förvärv och nyligen genomförda utvecklingsprojekt. En av de stora bidragarna var det svenska skattesystemet som… sorry, fel av mig; En av de stora bidragarna var bolagets andel i TerraForm Power, som ökade från 16 % till 30 % under kvartalet. Den investeringen ska driva en stabil tillväxt under de kommande åren, eftersom TerraForm ständigt förbättrar sin verksamhet och fångar nya expansionsmöjligheter (det är här som den nya spetstekniken kring sol- och vindenergi ligger och hittills har detta förvärv visat sig vara guld värt).

Slutligen bidrog Brookfields energilagringsanläggningar med 7 miljoner dollar i FFO under kvartalet, delvis beroende på investeringen i First Hydros lagringsanläggningar i Storbritannien. Beträffande energilagringsanläggningar kommer detta, globalt sett, att vara en mycket intressant verksamhet att studera de kommande åren. Jag har tidigare skrivit om Total S.A, som även de investerar mycket i denna verksamhet. I takt med elektrifieringens framfart kommer lagring att spela en betydande roll och här finns pengar att tjäna, givet att bolaget kan utmärka sig och hålla den kvalitet som efterfrågas.

Bild från Seeking Alpha

Brookfield har flera förnyelsebara energiprojekt under uppbyggnad runt om i världen. Företaget bygger två vattenkraftverk i Brasilien, två vindkraftparker i Europa och utökar lagringsanläggningen i New England. Dessa projekt väntas först komma i bruk från 2019 och framåt och de skall tillsammans generera  20 miljoner dollar i årlig FFO. Utöver nämnda har företaget flera andra projekt i avancerade utvecklingsstadier som positionerar dem ör ytterligare tillväxt i framtiden.

Utöver de internt genererade tillväxtprojekten fortsätter Brookfield att leta nya investeringar/förvärv. Företaget skriver i sin rapport att: ”Vi är i de tidiga stadierna av en omvandling av det globala elnätet, från fossila bränslen till förnybara energikällor" och att "detta kommer att kräva betydande investeringar under flera årtionden." Enligt bolagets bedömning är den investering som krävs för att ersätta "den icke-förnyelsebara kapaciteten på våra kärnmarknader med vind och sol", över 10 biljoner dollar. På grund av detta anser Brookfield att möjligheten att investera och växa i sin verksamhet kommer att vara betydande i många decennier.

"[...]Brookfields inkrementella investering om $ 420 miljoner kommer att producera 80 miljoner dollar i årligt kassaflöde[...]"

Sachin Shah, VD på Brookfield Renewable Partners, uttalade sig positivt om framtiden i sin text till investerarna i samband med Q2. I denna gav han  en bred överblick över den enorma möjlighet som Brookfield ser i att fortsätta investera i förnyelsebar energi. Först gav han en snabb granskning genom att notera: "Globalt sett och under de senaste fem åren har det investerats cirka 1 miljard dollar i förnybara energikällor och över 1 miljoner megawatt av förnyelsebar el/energi har tillkommit till den globala kraftmarknaden. Detta är lika mycket som att ersätta befintlig 'fosil/icke-förnyelsebar el' i USA. "

Således - de enorma investeringar de senaste åren till trots står vind och sol fortfarande bara för dryga 8 % av världens energiförsörjning , enligt Shah. Han noterade vidare att "även om man antar att den nuvarande årliga investeringshastigheten på cirka 300 miljarder dollar fortsätter, kommer nivån av förnyelsebar energi och dess penetration på marknanden att förbli blygsam i många år."

Med tanke på Brookfields position och storhet, torde företaget kunna vara selektivt och fokusera på att bygga eller köpa tillgångar som kan generera hög avkastning , såsom TerraForm Power, där Brookfields inkrementella investering om $ 420 miljoner kommer att producera 80 miljoner dollar i årligt kassaflöde. Det är högavkastande investeringar på detta sätt, vilka borde vara ”rikliga” under de närmaste åren på grund av den övergripande marknadspotentialen, som gör Brookfield till en intressant spelare att investera i.

Emellertid finns risker. Förutom konkurrens från andra bolag finns även risken med att det land som bolaget verkar i hamnar i en mindre rolig situation, såsom vad som händer i t.ex. Turkiet och Argentina just nu. Därtill skall klimatet och dess nuvarande förändring inte negligeras. Detta är risker som bolaget inte kan göra något åt, likväl är de utlämnade till dem. 

Källa: 4 Traders

Slutligen måste även BEP:s stora skuld nämnas. Aktivt strävar de att förminska den samt förhandla om och binda räntor. Bolaget har alltid haft en relativt hög skuld och ändå lyckats att klara av de kriser som har inträffat, främst 2008 års dito (idag rankas de av DBRS med en rating om BBB). Anledningen till en hög skuld, som än så länge har klarats av tack vare det starka kassaflödet, beror på att det är en mycket kapitalkrävande bransch som bolaget verkar i. Ny teknik, förvärv, konkurrens et cetera är inte gratis och även om envar vänsterpartist säger hävdar detta, är realiteten en annan. Att de har Brookfield Asset Management i ryggen är en stor anledning till att BEP ömsom har klarat att ha bra kreditvänlighet, ömsom klarat de kriser som har slagit finansvärlden med storm. Även om historia inte är vare sig nutid eller en eventuell framtid är VD:s ord i årsrapporten från 2008 mycket läsvärda; de säger något om hur branschen exponerades samt hur bolaget stod sig.

Kommer Brookfield Renewable Partners, som har ökat med över 100 % sedan 2009, kunna fortsätta ta och behålla marknadsandelar? Klarar de av nuvarande skuld? 

Grön energi?

Sedan en tid tillbaka har jag letat efter ett substitut till Hafslund, som blev utköpt på börsen av Oslo stad. Förvisso är jag glad över dryga 35 % i vinst på en investering som ej var längre än åtta månader, men jag hade hellre haft kvar detta fina bolag under en lång och, förhoppningsvis, givande tid.

Jag har tittat mycket på Skånska Energi, men anser att det finns för mycket frågetecken kring bolaget, vilket även Värdepappret poängterar. Utöver detta bolag har ytterligare ett par vaskats men inget har fastnat i silen... tills nu.

För ett tag sedan satt jag och tittade Didner & Gerges Globalfond och fann där ett mycket intressant bolag som är verksam inom denna sektor jag önskar; Brookfield Renewable Partners. Efter att ha läst om detta bolag kom ett intresse för Brookfield, vilka profilerar sig som "asset managers", med fokus på högkvalitativa investeringar inom fastigheter, infrastruktur, grön el samt privatkapital, att skapas. Instinktivt kände jag att detta är något jag skulle vilja ha i min väska; kanske är detta ett nytt Fairfax Holding(?). Tyvärr grusades mina tankar snabbare än Anders Ölwe hinner köpa nya H&M-aktier, då jag ej fann det på Avanzas hemsida. Märkligt nog fanns vissa av deras "delar" där, vilka är "Real Estate", "Infrastructure", "Private Equity" och "Renewable", men inte själva moderbolaget - Brookfield Asset Management (som f.ö. finns i Spiltan Globalfond Investmentbolag) - eller den andra del som jag kommit att fatta intresse för; "Brookfield Property Partners". Historiker som jag anser mig vara kunde jag ju ej bara acceptera något utan att ta reda på varför. Ett telefonsamtal senare var lösningar i hamn.

För att begreppet "lösning" skall förstås måste en kortfattat förklaring ges. Brookfield och dess delar som envar kan köpa via Avanza är LP-bolag. Med detta menas att jag som investerare får problem med det skattetekniska när det kommer till utdelningar, och inte vill väl jag sätta käppar i hjulet för allas vår "Maggan"? ISK eller KF, kanske du tänker. Ja, det tänkte jag med, men problemet är att utdelningarna beskattas som tjänster... Men varför kunde jag då hitta Brookfields "delar" på Avanza? Ja, det var frågan med ett stort "F" och detta gjorde att ett telefonsamtal tedde sig nödvändigt.

Jag fick till svar att LP-bolag inte går att handla i USA men i Kanada och att Brookfield Property Partners skulle kunna gå att lösa. Gustav, som tog emot mig på Avanzas kundtjänst, var även han förvånad att LP-bolag gick att köpa i detta lövland men ej i t.ex. USA. För att verkligen se till att inget problem skulle komma med skatter bad jag honom att se hur tidigare utdelningar beskattats. Svaret var enligt mitt önskemål; "precis som vilken investering som helst" och att jag således betalar 15 % i källskatt (vilket återkommer inom 2-3 år).

Nedan kommer jag redogöra för Brookfield Renewable Partners och försöka koppla till marknaden i allmänhet.

Vad är då Brookfield? För att inte riskera att förklara dem på ett felaktigt sätt väljer jag att låta dem själva komma till tals:

"We are a leading global alternative asset manager, focused on investing in long-life, high quality assets across real estate, infrastructure, renewable power and private equity. Our investments include one of the largest portfolios of office properties in the world, an industry-leading infrastructure business spanning utilities, transport, energy, communications infrastructure and sustainable resources, and one of the largest pure-play renewable power businesses that include more than 200 hydroelectric facilities as well as several high quality business services and industrial companies. These businesses form the backbone of the global economy, supporting the endeavors of individuals, corporations and governments worldwide. As a global firm, we support the employment of over 70,000 people in more than 30 countries while working to create strong, profitable businesses. As these businesses grow, we commit to best-in-class corporate social responsibility practices, mindful of the important role they play in fostering long-term value creation" (Brookfield).

Som ovan presenterats finns det flera olika delar, men de som fångat mitt intresse är just Renewable Partners samt Property Partners. Emellertid kommer detta inlägg enkom gälla det förstnämnda.

Brookfield Renewable Partners

Brookfield Renewable Partners äger och driver en av världens största oberoende förnyelsebara globalakraftföretag med 260 produktionsanläggningar i Nordamerika, Sydamerika och Europa. Dess investeringsmål är att leverera långsiktiga årliga totalavkastningar på 12-15 %. Detta inklusive årliga distributionsökningar på 5-9 % från organisk kassaflödesökning och projektutveckling. Bolaget har en fin historik för att skapa värde genom att försiktigt förvärva, bygga och finansiera tillgångar därtill aktivt förvalta sin verksamhet och återvinningskapital. De är världsledande inom vattenkraft, vilket omfattar mer än 85 procent av deras portfölj. Det är också en erfaren aktör av vindkraftparker i Europa, Brasilien och Nordamerika.

Förnyelsebar energi är något som kommer att växa alltmer, detta oavsett om USA:s president heter Trump eller Obama. I takt med dagens teknologiska utveckling sjunker också kostnaden för att utveckla, driva och effektivisera producenter av denna nya gröna energi. Detta kommer att slå väl i producenters budgetar, allt annat lika. 

Den globala energiförbrukningen, inklusive el och andra källor, förväntas fördubblas de närmaste 40 åren och vid 2030 kommer vi sannolikt att konsumera dubbelt så mycket el som vi gör idag. Många klimatspecialister berättar att människan bör minska utsläppen av växthusgaser med minst 50 % för att förhindra klimatförändringens allvarligaste effekter. Att låta energibehovet fortsätta att stiga okontrollat är inte ett alternativ, eftersom det skulle få en allvarlig inverkan på energisäkerhet, kostnader och miljö. Samtidigt kan vi uppenbarligen inte halvera vår energiförbrukning för att bekämpa global uppvärmning, eftersom få konsumenter kommer att vara villiga att ge upp sin levnadsstandard och inga regeringar kommer att kompromissa med den ekonomiska tillväxten för förnybar energi. Således kommer regeringar till en början att eftersträva en blandning mellan fossila och förnyelsebara källor, men med tillägg att det första skall minska och det sistnämnda öka. Förutom att miljön blir bättre kommer även förnyelsebar energi och investeringar i denna ge mycket små kostnader, då opex är mycket lägre än vid fossila energikällor (Lopez, 2015).

Efter att ha läst igenom rapporter och annan matnyttig fakta framkommer att Renewables har och fortsätter drivas med ett tydligt fokus. Dock finns negativa aspekter att lyfta fram. Bland annat är nettoresultatet mycket svagt och har varit som så de senaste två av fem möjliga räkneskapsåren. Detta i kombination med att de har en hög och växande utdelning gör frågan om "hållbarhet" befogad. Att ledningen väljer att höja symboliserar att de tror på detta. Just det dåliga resultatet är inget som tycks vara undantag inom branschen, utan snarare regeln. Det syns även på hemmaplan,  bland annat hos Skånska energi, Etrion och Savo-Solar.

Vad har bolaget genererat till sina aktieägare de senaste tio åren? Vid en genomräkning framkommer att de har ökat i värde med 74 %, vilket utslaget på ett snitt om 10 år blir 7,4 %. Detta anser inte jag vara lite, men i jämförelse med andra delar av Brookfield, såsom Infrastructure (+ 162 %) är det ett magplask. Dock bör tilläggas att förnyelsebar energi är en sektor som de senaste decennierna i allmänhet och det senaste i synnerhet har varit en mycket investeringskrävande sektor, vilket gjort att kassaflöde, bruttomarginaler et cetera har blivit drabbade. Emellertid är, för branschen i allmänhet, kostnader och capex på väg ned och med det borde detta leda till mer positiva, höga och svarta siffror på sista raden i redovisningarna.

Dessutom är Brookfields affärsmodell solid. Det ger en behövlig service och har långsiktiga kontrakt. Brookfield avser också att investera 500 till 750 miljoner dollar under de närmaste fyra åren med en avkastning på 15 % till 20 %. Investeringarna finansieras genom deras kassaflöden. Av företagets nuvarande produktion säljs 91 % under långsiktiga kontrakt. Trots att andelen av de långsiktiga kontrakten förväntas minska till 82% till 2019, kommer kontrakten fortfarande att ge majoriteten av kassaflödet.

Bolaget avser också att upprätthålla ett utdelningsgrad på 60-70 % och att öka utdelningen med en procentsats om 5-9 % per år.

En huvudsaklig styrka hos Brookfield Renewable är dess solida och mycket flytande balansräkning. Den har en total skuld på 10,2 miljarder dollar, vilket motsvarar 6,8 gånger justerat EBITDA. Huvuddelen av dessa är avdragsgäld. Även om detta kan verka högt, är det ganska normalt att elföretag bär stora skulder på grund av industrins kapitalintensiva karaktär. Det är värt att notera att Brookfield Renewables konsoliderade skuld-till-kapitaliseringsgrad bara är 39 %, vilket belyser det värde som det har kunnat låsa upp från sin portfölj av tillgångar. Ännu viktigare är att Brookfield Renewable har en, i förhållande till övriga inom branschen, bra skuldprofil (BBB rating).

Det är också, som ovan berättats, ett av ledningens angivna långsiktiga mål för att säkerställa att investerare får en årlig avkastning på 12 -15 %. Hittills har Brookfield Renewable misslyckats med att leverera till investerare med den totala avkastningen, vilket jag ovan nämnt Det finns tecken på att partnerskapet låser upp ytterligare värde för investerare med en totalavkastning inklusive utdelningar om 20 % för 2017. 

Brookfield kompletterar sin organiska tillväxt med förvärv. Under det senaste decenniet förvärvade Brookfield förvärvade över 6000 megawatt vatten- och vindkraftkapacitet. Framöver förväntas företaget investera 500-600 miljoner dollar varje år för att förvärva nya tillgångar. Ett nytt exempel var Brookfields förvärv av 51% intresse för TerraForm Power, vilket kostade 500 miljoner dollar. Denna affär applicerar cirka 3 600 megawatt av ny kapacitet till Brookfields portfölj. I likhet med fastighetsinvesteringar (REITs) rapporterar Brookfield icke-GAAP-åtgärder som fonder från drift (FFO) istället för den traditionella vinsten per aktie.

FFO mäter kassaflödet som genereras av företagets underliggande verksamhet. Bolaget baserar sina utdelningar, delvis, på FFO. Som ägare och operatör av förnyelsebara energiprojekt anser ledningen att vissa poster skulle skada vinst per aktie, till exempel avskrivningar.

År 2016 genererade Brookfield 419 miljoner dollar av FFO (per aktie $1,4). Detta var en minskning med 14 % från 1,69 USD per aktie 2015. Justerat, vilket utesluter vissa engångsposter, ökade Brookfields FFO per aktie med 7,6 procent i fjol, till 1,83 USD.

Tillväxten berodde främst på kapacitetstillägg. Till exempel ökade generationskapaciteten med 2,1 % i Nordamerika för året. Detta bidrog till att intäkterna ökade med 51 % år 2016, till 2,45 miljarder dollar.

För de siffertokiga rekommenderar jag yahoo finance och 4-traders. Kortfattat kan dessa siffror presenteras:

Per 31 December 2016 (M $)	2014	2015	2016
Försäljning	1704	1628	2452
EBITA	1216	1028	1487
EBIT	668	412	781
EBT	192	43
Nettovinst	58	2	-36
P/E	73,5	2619	-129
EPS	0,42	0,01	-0,23
Direktavkastning	5,76 %	6, 34 %	6 %

Källa: 4-traders

Ledningen består av femton personer, varav alla har olika uppgifter. En majoritet av dem har tillkommit mellan åren 2010 och 2015, vilket kan ses som en relativt liten tid inom bolaget. Emellertid har alla av dem en fin historik inom det som de arbetar med. 

Beträffande vilka som äger stora delar av fonden, har jag enkom hittat institutionella ägare, som tillsammans äger dryga 55 % tillsammans. Största ägare är Brookfield Asset Managers. De följs sedan av Royal Bank of Canada, Bank of Montreal, TD Asset Management Inc samt Clearbridge Investments, LLC (Nasdaq).

Risker

En primär affärsspecifik risk för Brookfield Renewable är kraftförändringen som genereras av dess vattenkraftverk och vindkraftverk. Det beror på att dålig hydrologi eller vatteninflöde för sina växtanläggningar, vilka svarar för 88 % av elproduktionen, kan leda till att elproduktionen minskar, vilket påverkar intäkterna, kassaflödena och dess bottenlinje. Dålig hydrologi de senaste åren har haft en kraftig inverkan på resultatet, vilket medför att gigawattimmar ligger långt under dessa prognoser. För 2016 genererades elektriska gigawattimmar 16 % lägre än det projicerade målet på 35 094 gigawatt-timmar. Det är detta som orsakade att Brookfield Renewables fonder från verksamheten sjönk med 10 % året innan trots att den utvidgade sin elproduktion genom köp av Isagen. Det finns en liknande risk för sina vindtillgångar med oregelbundna vindcykler som påverkar gigawattimmar och därmed intäkter.

Brookfield Renewable har stor verksamhet på två tillväxtmarknader, Colombia och Brasilien. Dessa nationer är lika stabila som utvecklade jurisdiktioner som Kanada eller USA, vilket demonstreras av de ekonomiska nedgångar och politiska skandaler som upplevs i Brasilien. Eftersom Brookfield Renewable genererar en stor andel av sina intäkter från dessa marknader utsätts den för de ytterligare politiska och reglerande risker som finns i dessa länder. Emellertid kompenserar bolagets långa historia att fungera på dessa marknader oligopolistiska egenskaperna hos verktygssektorn i de länderna. 

Som tidigare nämnts har Brookfield Renewable en solid balansräkning och en väl laddad skuldprofil. Det har dock en betydande skuldsättning som är över sex gånger EBITDA på grund av företagets kapitalintensiva karaktär. Detta innebär att om det skulle bli en kraftig långsammare inkomstminskning, skulle partnerskapet kunna tvingas avyttra tillgångar och till och med minska sin distribution för att finansiera återbetalningar av skulden.

Sannolikheten för detta inträffar är låg på grund av att Brookfield Renewables signifikanta likviditet är 1,2 miljarder dollar tillgänglig i slutet av 2016. Därtill fokuserar man på att öka marginalerna genom kostnadsbesparing, vilket, allt annat lika, skulle öka kassaflödet.

Slutsatser

Att förnyelsebar energi är i uppgående trend råder föga tvivel om. Runt om i världen satsar allt fler regeringar på denna form av energi och detta kommer inte minska, utan enbart öka. Det finns nischade bolag inom varje del av den gröna energin, dvs. bolag som enkom fokuserar på vattenkraft, enkom på vindkraft, enkom på... ja, ni förstår. Emellertid anser jag att det är bättre att försöka komma åt alla dessa i ett och samma bolag/fond. Riskerna som finns är stora och det har historiskt visat sig att det inte bara är svarta siffror som Brookfield Renewable Partners har visat. Emellertid är såväl siffer-, som bolag- tillika branschtrenden i uppgående. Min fråga är; kommer detta fortsätta? Jorden har fått mottaga Robert Louis Stevensons svarta lapp. Long John Silver är hittills, mig veterligen, den enda som lyckats undkomma det öde som är beseglat med denna mytomspunna lapp. Kommer jorden vara nummer två? Om, vad krävs? Grön energi?